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Cartolarizzazioni
2003
Gruppo di lavoro su “La tecnica di securitization dei crediti”
Autori: Fabrizio Martini, (Coordinatore,socio Aiaf, responsabile del G.d.l.) Banca Intesa (Firenze) Andrea Perin, (Socio Aiaf) Managing Director di Finanziaria Internazionale Spa Marcello Chelli, (Socio Aiaf) Responsabile mercato Euromot presso Borsa Italia Spa Francesca Trivelloni, Avvocato, consulente legale presso sede fiorentina Servizi Immobiliari Banche – S.I.B. Spa., special service Banca Morgan Stanley Lorenzo Calò, Responsabile Finanziario Telecom Italia Spa Roberto Ringressi, (Associato Aiaf) Banca Intesa (Firenze) Giovanni Barberis, Amministratore Delegato Arena Holding, ex Direttore Finanza Gruppo Cremonini Alessandro Porta, Meliorbanca
INTRODUZIONE di Fabrizio Martini
Il recente fenomeno della cartolarizzazione incide in maniera significativa non solo sulle società che ne fanno uso,ma anche sul sistema finanziario nel suo complesso e sulle logiche da cui esso è regolato. La cartolarizzazione rappresenta in taluni casi una valida alternativa al credito e può perciò ingenerare un processo di parziale disintermediazione.
In primo luogo, si può osservare come la securitization sia in grado di trasformare gli “asset nominalistici” (es. un credito commerciale) in “asset di mercato” (cioè uno strumento finanziario come la tranche di Abs). Il vantaggio che ne deriva è che l’asset di mercato viene valorizzato in tempo reale, il suo valore è conosciuto con immediatezza da tutti gli operatori (se è negoziato su una Borsa) e può essere ceduto con facilità agevolando così la gestione e diversificazione del proprio portafoglio.
In secondo luogo la banca non gestisce più in maniera diretta i rischi dell’asset (che non siano stati già neutralizzati dai credit enhancers), bensì li trasferisce sugli investitori finali : si passa così da una “intermediazione pesante” attraverso “il circuito intermediato” ad “una intermediazione leggera” realizzata attraverso il “circuito diretto”.
Si assiste cioè all’evoluzione del “corporate lending” (erogazione di capitali dalla banca all’azienda) che genera per la banca un “margine di interessi”, alla cosiddetta “corporate finance” (erogazione di servizi di consulenza dalla banca all’azienda) che genera per la banca “ricavi da commissioni”.
Il processo di parziale disintermediazione innescato dalla cartolarizzazione consente di passare da un “sistema orientato agli intermediari finanziari” (ove è preponderante “l’intermediazione creditizia”) ad un “sistema orientato al mercato” (con un maggiore diffusione dell’“intermediazione mobiliare”). La banca tradizionale si trasforma da “Intermediario Creditizio” in “Intermediario Mobiliare” con un contestuale e benefico aumento del numero degli intermediari in diretta concorrenza: nell’intermediazione mobiliare infatti vengono meno (almeno in parte) le “barriere all’entrata” rappresentate dalla capacità diretta di funding e dalla necessità di elevati capitali propri, mentre il fattore critico di successo si sposta sul know how e sulle competenze tecniche relative alla conoscenza degli asset e del mercato e alla strutturazione dell’operazione.
Si può pertanto affermare che la cartolarizzazione viene incontro al principio enunciato già nel 1915 da Zappa secondo cui la capacità di debito è data dalla capacità di reddito: agli investitori viene chiesto di concedere capitali a fronte di uno specifico ed isolato aggregato di asset che, secondo un track record statistico verificabile, è in grado di produrre cash flow sufficientemente stimabili in termini di ammontare e tempi di manifestazione.Questo elemento è estremamente significativo perché consente di risolvere sia il problema del Moral azard (comportamento opportunistico da parte degli affidati che, a fronte di della concessione del prestito, realizzano investimenti successivi più rischiosi rispetto a quelli prospettati al finanziatore, come la banca e sui quali il finanziatore aveva calcolato il premio al rischio), sia il problema dell’Adverse selection (Akerlof nel 1970 supponeva che, a causa dell’asimettria informativa tra finanziatore e debitore, il creditore avrebbe viste accolte le proprie richieste in termini di tassi debitori solo dai prenditori “peggiori”, cioè quei soggetti che avrebbero dovuto pagare un premio al rischio maggiore).
Il presente quaderno, redatto da un gruppo multidisciplinare, in quanto composto da professionisti operanti nel commercial e investment banking, analisi finanziaria, finanza strategica nonché legali d’impresa, vuole essere spunto di riflessione per alcuni aspetti critici dello strumento della cartolarizzazione che dopo la regolamentazione nazionale (130/99) ha visto esplodere il suo utilizzo soprattutto da parte degli intermediari finanziari che da parte della pubblica amministrazione.
Per i numerosi vantaggi e soprattutto la creazione di valore che la tecnica apporta alle imprese corporate, ci aspettiamo per il futuro una maggiore diffusione di questo strumento finanziario anche da parte delle PMI. In vista di un cambiamento epocale che vedrà nei confini nazionali, l’introduzione di importanti riforme quali il nuovo diritto societario, l’applicazione dei Nuovi Principi Contabili Internazionali IAS ed il Nuovo Accordo di Basilea (“Basilea 2”) piu’ attraente sarà per le nostre imprese, non solo Large Corporate ma anche PMI, l’utilizzo della securitization.
Naturalmente ci aspettiamo ancora gli emendamenti graduali sulla normativa nazionale (legge 130/99) quali l’introduzione della carta commerciale all’americana in Italia, il rafforzamento del concetto di segregazione in materia di crediti futuri ed una modifica fiscale sui titoli con scadenza breve (sotto i 18 mesi). La citata legge nella sua forma originaria, sin qui, è sembrata più adatta alle operazioni promosse dalle banche che ne hanno approfittato subito dalla sua introduzione in misura notevole e meno al mondo corporate.
Siamo fermamente convinti che lo strumento della cartolarizzazione insieme a quello del private equity e del venture capital, rappresentino già da oggi, per le imprese corporate valide fonti alternative rispetto al tradizionale ricorso al credito bancario. Il Nuovo Accordo di Basilea ha messo in luce il delicato problema del finanziamento alle aziende con il timore di un razionamento del credito ed un incremento del costo del denaro per le imprese più marginali.
Ebbene, l’utilizzo sinergico della tecnica di securitisation insieme ad un maggior coinvolgimento dei consorzi di garanzia collettiva dei fidi, potrà costituire efficace volano di sviluppo dei nostri “distretti industriali”, la vera “ossatura economica” del Paese e del “made in Italy” tanto ammirati all’estero.